从5月12日的央行降准到6月7日的三年来首次降息，再到5月信贷数据的全面超预
期，一个月内货币政策的连续调整使得流动性拐点跃然纸上，配合多部委对于稳增长的
重申以及各地基建项目的陆续复工和上马，政策底已经形成，而不是一个月之前的雏
形。当然，眼下的政策红利仍处于发酵阶段，在企业盈利全面下行阶段仍难以完全抵消
悲观预期，A股正处于政策底向市场底的过渡期，“一半是火焰、一半是海水”是这个
阶段的核心特征。
熊市末期的最大特征有三个，其一基本面最坏预期开始兑现，其二是政策底部形
成，其三是个股极度分化，目前A股恰恰具有这三大特征。
基本面开始兑现最坏预期
从基本面而言，4月和5月连续两月的工业增加值低于10%，PPI创出3年以来新
低，说明制造业正处于严冬。5月挖掘机销量环比减少29.28%，同比降幅达到
23.92%，环比数据差于同比，是一个最坏预期兑现的重要信号。水泥行业一季度净利
润同比下降60%，部分区域5月单月下跌幅度超过20%，跌速可以媲美2008年下半年。
秦皇岛煤炭库存基本与2008年11月的峰值持平，秦皇岛堆存能力逼近上限也折射出下
游段需求的急速萎缩。上述三大行业分别是与GDP相关度最高的几大行业，从数据
中，我们可以看到，企业盈利最悲观的时候已经兑现，纵然不是底部，也接近底部，根
据股价先于业绩触底的原理，6-7月若出现探底，很有可能是中级以上的底部。
同时，货币政策与各部委对于稳增长的措施共同奠定了政策底部。考虑到欧债危机
发酵对于国际油价等大宗商品价格的打压、国内CPI洪峰的逐步褪去，未来政策腾挪的
空间会更大，眼下的政策底也会更加清晰。虽然眼下的政策利好很难与2008年底时疾
风暴雨般的4万亿相媲美，但量变到质变的过程会使底部的构筑更为扎实。
游资蠢蠢跃动
个股极度分化在市场长期下跌后出现恰恰是个乐观信号，说明部分游资主力已经按
捺不住，提前出手。正如2005年998点之前异动的太阳能概念股、消费股，眼下异动的
环保和前期异动的金改概念也可以视为中期行情的一个预演。观察盘面不难发现，上周
的降息虽然利空银行，但存量资金从银行等权重撤出后并未离场，相反进入到中小板和
创业板为主的成长股，无论是稀土永磁，还是逆势上涨的装饰园林，都有一个显著的特
征，即政策驱动，其中以稀土、环保为代表的公司是市场对于未来转型的预期，当传统
以投资基建和出口为主导的发展模式陷入瓶颈期后，激发新兴产业的活力将不可避免，
尽管其对短期的GDP贡献有限。不少资金正是看到了、或者预期到未来相关产业的景
气度会触底回升，因而才进行一个提前炒作。而园林绿化、装饰等个股的炒作都是基于
市场对地产松绑的预期。虽然中央对于控制房价的底线不会轻易动摇，但流动性预期的
好转对于交易量的回升是个正循环的过程，加之园林和精装都是城市化进入中后期的受
益行业，资金对于此类行业的抱团也是博弈相关产业的触底复苏，可以视为其对基本面
见底的预判。
综合上述特征来看，眼下经济数据的不佳是阵痛，更是危中藏机。随着市场对于经
济数据的免疫力上升，博弈的天平将逐步由盈利悲观预期向政策红利累加的乐观预期过
渡。三季度正面因素的汇聚——政策放松带来经济拐点、地方GDP锦标赛启动、欧美
某种形式的QE出现等将带来一波吃饭行情。
短期不可过度乐观
由于欧债危机正处于集中释放期，西班牙可能沦为下一个希腊，而美国海外资产
50%在欧洲，因此6月份欧美银行业巨大的风险敞口不容轻视。短期A股在各大利好下
缩量反弹，恰恰是下跌中继的典型特征。虽然笔者对于未来A股走势持乐观态度，但在
见底前，个股结构型调整仍会持续，最后一跌或许在欧美风险的集中释放下和中报预告
的低于预期下产生，只有在这个时候才会有真正的转势出现。
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